對經(jīng)濟復蘇過度樂觀不可取，不為“流動性亢奮”所惑才是關(guān)鍵。

　　進入6月，市場在炎炎夏日中升騰，處處可見亢奮之象。

　　國內(nèi)外資本市場均令人矚目，上證綜指近期連創(chuàng)新高，資金流入呈“井噴”之勢；港股行情也持續(xù)看漲，堪可比肩2006年牛市。國內(nèi)房地產(chǎn)市場則漲勢重現(xiàn)，今年前四個月，全國商品房銷售大增三至四成，而北京銷售額與銷售面積同比增長均超過了100％，京滬兩地的土地市場也相繼出現(xiàn)溢價成交盛況。

　　國際商品市場同樣升幅連連，路透/杰弗里斯CRB指數(shù)繼5月創(chuàng)出過去35年單月漲幅新高之后，又在6月1日創(chuàng)兩個月來單日最大漲幅，市場預計該指數(shù)到8月或還將上漲19％；國際原油價格過去一月間漲幅更是達到近30％，接近每桶70美元。

　　應當承認，市場升溫與經(jīng)濟回暖相關(guān)。在美國，近月來的ISM制造業(yè)活動指數(shù)、新訂單指數(shù)、房屋建筑支出環(huán)比等均拾升勢，消費者信心指數(shù)也于上月大幅上揚至54.9，創(chuàng)下32年來第四大漲幅，這些都顯示經(jīng)濟跌勢有望趨緩。在中國，制造業(yè)PMI指數(shù)等指標好于市場預期，其中，5月新出口訂單自去年11月以來首次升至50以上，預示出口有所恢復，經(jīng)濟反彈或可持續(xù)。

　　然而，有限的回暖尚無法成為高度樂觀的理由。其實當前危機雖暫緩，但實體經(jīng)濟的支持力度仍十分有限，資產(chǎn)價格的大幅上漲更多緣于流動性過剩。故此我們認為，目前市場博多的熱情，更多的是一種“流動性亢奮”。

　　在這次危機中，世界主要央行普遍采取了低利率或零利率政策，政府和央行向經(jīng)濟注入了巨額流動性，中國政府以實施“4萬億”刺激計劃為世所矚目，美聯(lián)儲的“量化寬松”政策更顯示美國貨幣政策已經(jīng)走向?qū)捤傻臉O致，所有短期穩(wěn)定經(jīng)濟的政策都指向一個關(guān)鍵詞——流動性泛濫。這種以美元為主的全球性流動性過剩，既推高了通脹預期，又使美元的避險功能降低，促使國際資金轉(zhuǎn)而投向資產(chǎn)和大宗商品等通脹防御性品種。所以，當前資產(chǎn)和商品市場的價格上漲，既含有價格觸底后的正常反彈因素，更暗含著投機催生的泡沫擴散。由于經(jīng)濟復蘇尚未企穩(wěn)，過度的市場投機只會增加經(jīng)濟運行的不穩(wěn)定性，沉溺于“流動性亢奮”正是最大的隱憂。

　　就短期而言，國內(nèi)股市和樓市的回暖，只能看做反彈而非反轉(zhuǎn)。房地產(chǎn)市場無論是成交活躍，還是投資增加，均顯著以政策為助力——政府下調(diào)住宅投資資本金比例、大幅放寬開發(fā)商拿地條件、降低土地價格，以及銀行對房地產(chǎn)新開工項目執(zhí)行較為寬松的信貸政策，都成為市場支撐點，而建立在收入和真實需求基礎(chǔ)上的市場因素并不穩(wěn)健。股市指數(shù)持續(xù)上漲，雖有合理的反彈成分，但并不意味著宏觀經(jīng)濟和上市公司業(yè)績已經(jīng)好轉(zhuǎn)，此輪行情更多地帶有資金推動的痕跡——雖數(shù)據(jù)不詳，但銀行信貸超常增長中相當一部分資金流入股市已是共識。

　　至于國際商品價格上漲，其直接理由是中國經(jīng)濟快速恢復后對原油、銅、鐵礦石等大宗商品的可能需求。不過，深入分析即可發(fā)現(xiàn)，中國近來的相關(guān)進口增長僅有小部分系生產(chǎn)所需，而相當一部分是借國際市場價格偏低增加戰(zhàn)略儲備的考慮，或受部分企業(yè)囤積行為的影響。以全年需求而論，現(xiàn)有的增長并不能持續(xù)。此外，國際大宗商品價格的反彈或使當前通貨膨脹預期“自我實現(xiàn)”，也加大了全球經(jīng)濟滯脹的風險。

　　從中長期角度看，此次金融危機源于全球經(jīng)濟結(jié)構(gòu)失衡。世界經(jīng)濟的復蘇需要在新的均衡點上啟動，其前提就是各國完成經(jīng)濟結(jié)構(gòu)再調(diào)整。這需要時間，更充滿曲折和反復。中國在“4萬億”經(jīng)濟刺激計劃的基礎(chǔ)上，繼續(xù)面對最終需求疲弱的現(xiàn)狀，惟期待以外部需求消化大量新增產(chǎn)能。然而，尋求再平衡的美國應放棄過度消費模式，其需求恢復必是“難盡我意”。最新數(shù)據(jù)也顯示，美國今年4月個人儲蓄率攀升至5.7％，創(chuàng)14年新高；由于減稅，4月個人實際可支配收入環(huán)比增長了1.1％，而減稅帶來的收入增加并沒有進入消費，大部分轉(zhuǎn)為儲蓄。現(xiàn)有趨勢表明，外需近期難以恢復，中期也難現(xiàn)往昔的繁榮，這將對中國通過結(jié)構(gòu)調(diào)整擴大內(nèi)需形成更大壓力，與之相關(guān)的收入再分配、服務(wù)業(yè)放開等重大改革，則是更艱難的戰(zhàn)役。

　　毫無疑問，當下一切回暖的經(jīng)濟數(shù)據(jù)均可增加市場信心。在應對經(jīng)濟危機之時，信心確也彌足珍貴，但是信心必須建立在真實的經(jīng)濟基本面改善以及理性預期之上，對經(jīng)濟復蘇過度樂觀，甚至對通脹預期過分強調(diào)，其實并不可取。當前，要在樂觀中保持謹慎，不為“流動性亢奮”所惑才是關(guān)鍵。